興證策略：多頭思維迎接跨年

一、多頭思維迎接跨年

11月中旬的一波調整以來，市場一度陷入迷茫。但我們始終強調“以我爲主”“保持多頭思維”，近期的修復中已逐步得到驗證。往後看，我們仍建議以多頭思維迎接跨年。

首先，特朗普交易階段性緩和，疊加美聯儲降息預期升溫之下，來自外部因素的影響有所減弱。前期市場對美國計入過多再通脹和放緩降息的預期。而近期隨着各項數據發布，市場的悲觀預期开始修正：此前公布的美國三季度核心PCE超預期下修至2.1%，且10月核心PCE也符合市場預期。而近期公布的11月失業率意外升至4.2%，進一步帶動美聯儲降息升溫。目前市場預期美聯儲12月降息25bp的概率已提升至86%。

與此同時，國內12月重要會議窗口臨近，有望提振風險偏好修復、凝聚市場共識。

一方面，參考歷史經驗，年底中央經濟會議前後市場大多有所表現。尤其是若會議召开前政策已出現明確的反轉信號，則穩增長預期升溫對行情的驅動效果更加顯著。本輪來看，隨着9月24日以來政策思路明確反轉，穩增長預期驅動的修復值得期待。
另一方面，11月中旬以來市場輪動速度明顯加快，我們編制的行業輪動強度指數也逼近年內高點，顯示市場再度進入到缺乏共識和主线方向的階段。而往後看，隨着中央經濟工作會議對來年經濟和產業發展做出更加明確的部署和定調，市場共識有望凝聚，主线方向也有望浮現。

並且，近期我們已經看到，官媒連續發文爲重要會議預熱，定調較爲積極，持續呵護市場信心。新華社自12月3日以來連續發表“當前中國經濟問答”系列專題，聚焦經濟增速、內需提振、企業經營壓力、地方化債、貨幣政策發力穩增長等相關議題，明確提到“着力擴大國內需求是當前和今後一段時間經濟工作的重要任務”、“我國長期以來對於赤字率的安排較爲謹慎”、“我國政府槓杆率明顯低於主要經濟體和新興市場國家，中央財政還有比較大的舉債空間和赤字提升空間”、“未來的貨幣政策將繼續加大逆周期調控力度”。這些表述不僅預示了未來政策將進一步發力，也體現了對市場信心的呵護。

因此，再次強調內部積極因素增多才是當前國內市場的主要矛盾。隨着後續政策組合拳進一步強化股市環境和中國經濟的良性循環、凝聚市場共識，仍建議以多頭思維迎接跨年。

二、從賠率和勝率兩個角度布局跨年

1、做多賠率：重點關注新質生產力以及並購重組。

新質生產力：新質生產力領域是長期促進經濟動能切換和短期托底政策的發力結合點，重點關注AI、半導體、信創、機器人、低空經濟等。
並購重組：作爲高質量化債和高質量發展的重要抓手，本輪圍繞地方政府主導的三大並購重組线索布局有望提高勝率，重點關注優質地區本地資源整合、收購上市公司控制權、供給側出清三大线索。

2、做多勝率：重點關注內需以及供給格局優化的先進制造業。

內需：明年外需受潛在新增關稅擾動，經濟增長更需內需接力。而擴內需作爲本輪政策組合拳發力重點，也將是明年穩增長的重要抓手，重點關注消費板塊中的教育、餐飲、醫療、免稅等服務類消費，以及傳統消費領域如食品飲料、家電等行業龍頭、核心資產（關注分紅、增持、回購注銷行爲）；此外，順周期中關注有望受益於化債政策的建築與地產鏈龍頭。
供給格局優化的先進制造業：尋找過去幾年產能擴張已顯著放緩、出清相對充分、明年產能利用率大概率迎來修復拐點的行業，同時配合兼並重組，行業競爭格局有望加速優化，重點關注新能源、軍工等先進制造業龍頭。

2.1、做多賠率：關注新質生產力

新質生產力領域是長期促進經濟動能切換和短期托底政策的發力結合點。

尤其是，美國大選帶來對華政策的不確定性使得自主可控的必要性再度提升，且與國內新質生產力發展耦合，財政預算有望進一步向“安全”主线傾斜。一方面，國內新質生產力發展要求的產業鏈供應鏈升級、新興產業和未來產業的發展方向，恰好與國內卡脖子技術的關鍵領域不謀而合，自主可控既是大國博弈背景下的战略手段，也是發展新質生產力的內在要求。另一方面，明年財政加力信號明確，後續有望繼續發行超長期特別國債專項用於支持科技創新、產業鏈安全等战略重要性較高的方向，助力高質量自主可控。

重點關注AI、半導體、信創、機器人、低空經濟等方向。

2.2、做多賠率：重視並購重組主題，布局三大核心线索

圍繞地方政府主導的並購重組布局，有望成爲本輪並購重組投資機遇中高勝率的主线。隨着資本市場引導資源配置的重要性進一步凸顯，更多地方政府开始探索類似“合肥模式”的發展路徑，通過資本運作帶動高質量化債、高質量發展。而隨着當前並購重組成爲資本市場中資源配置的主要途徑，本輪地方政府有望成爲並購重組市場上重要的主導方。

當前，地方政府通過並購重組參與經濟發展的兩種模式正在愈發清晰：1）類似於“合肥模式”，地方政府通過收購上市公司控制權，並以此爲平台整合產業鏈優質資產，從而引進優質項目落地、延伸和完善自有產業鏈，對於盤活資產負債表、推動地方產業結構優化升級具有重要意義；2）地方政府主導旗下企業進行整合，提高資源配置效率，爲進一步增強地方企業盈利能力、做大做強產業集群和擴大地方財政收入提供重要支撐。

圍繞上述兩種模式，地方政府主導的三大並購重組线索值得關注：

线索一：自身擁有豐富優質資產、優勢產業的地方政府，通過並購重組支持上市公司向新質生產力方向轉型升級、做大做強優勢產業的案例。關注廣東、浙江、江蘇、北京、上海等經濟發達地區優勢產業鏈的本地龍頭，後續通過吸收各類優質資產、引領本地產業做大做強的概率較大。
线索二：地方國資通過收購上市公司控制權，從而引進優質項目落地、延伸和完善自有產業鏈的案例。今年以來主要集中在新能源、電子、機械等符合地方政府產業升級和經濟轉型目標的行業，以及化工、有色等部分地區傳統優勢行業。這些上市公司被地方國資收購後，一方面，部分經營困難的公司通過接受地方政府的紓困行爲，後續具備困境反轉的預期；另一方面，部分在某一行業顯示出成長性和競爭力的上市公司，被收購後有望成爲地方打造強產業鏈的“鏈主”企業，後續具備強者恆強的潛力。
线索三：政策推動的傳統產業資源整合，通過並購重組實現供給側出清的案例。參考16-17年供給側改革的經驗，通過鼓勵重點供給過剩行業進行兼並重組，從而提升行業集中度，是化解產能過剩的有力舉措，有望成爲政府推動產業整合重點關注的領域。關注近年來盈利承壓，但競爭格局分散或產能依然過剩的行業，主要集中在傳統行業（環保、化工、券商、鋼鐵、塑料等）、先進制造業（新能源、軍工、醫療醫藥等）。

2.3、做多高勝率，關注內需、先進制造業兩大反轉方向

反轉方向之一：內需。明年外需受潛在新增關稅擾動，經濟增長更需內需接力。而擴內需作爲本輪政策組合拳發力重點，也將是明年穩增長的重要抓手，重點關注消費板塊中的教育、餐飲、醫療、免稅等服務類消費，以及傳統消費領域的行業龍頭（關注分紅、增持、回購注銷行爲）；此外，順周期中關注有望受益於化債政策的建築與地產鏈龍頭。