天風醫藥：一季度原料藥板塊業績表現良好，關注三條主线

核心觀點

2025年原料藥一季度業績披露進入尾聲，整體原料藥板塊業績已經初步顯示出邊際企穩回升的趨勢。從增量的共性角度看，主要有以下三個特點：1、原料藥品種價格邊際企穩。2、制劑一體化進程快速推進。3、新業務轉型陸續進入收獲期。

摘要

事件：

2025年原料藥一季度業績披露進入尾聲，整體原料藥板塊業績已經初步顯示出邊際企穩回升的趨勢。從增量的共性角度看，主要有以下三個特點：

一、原料藥品種價格邊際企穩：

經歷了2024年價格持續下降的一年，2025Q1部分原料藥品種價格邊際企穩，表現爲品種價格同比仍有下降，但環比已經出現企穩，甚至部分品種價格環比已經开始提升（wind數據）。此外，已經有上市公司表示2024年出現較大降幅的品種在2025年保持穩定或漲價。

2024年整體原料藥板塊的主題是以價換量，2025年有望進入價穩量增的階段，即因此在2025年全年原料藥品種價格保持平穩，出貨量持續提升的假設下，原料藥整體板塊有望迎來恢復性回暖。

二、制劑一體化進程快速推進：

天宇股份等部分企業一季度業績增長，增長的一部分來源是制劑品種放量，放量的主要路徑是制劑品種矩陣擴張、國採續約。考慮到不同企業制劑一體化進展並不完全相同，對於制劑板塊年收入在一定體量以下（如5億元以下），處於制劑一體化初期階段的企業來說：我們認爲，在2-3年內的時間維度上，制劑業務的高速放量對公司利潤端的貢獻或較明顯。

三、新業務轉型陸續進入收獲期：

經歷內卷競爭等因素，傳統原料藥業務毛利率持續萎縮，除了持續的技改、降本增效、制劑一體化以外，新業務的拓展是原料藥企業轉型的必經之路。創新業務的拓展需要企業提前布局，難度更高、時間周期更長。

2025年初，原料藥企業陸續進入收獲期，例如：（1）創新藥：華海藥業的HB0017（IL-17單抗）、HB0025（PD-L1/VEGF雙抗）、HB0056（TSLP/IL-11雙抗）等；（2）復雜制劑：仙琚制藥的軟霧技術平台；（3）新分子類型：奧銳特的小核酸技術平台。

建議關注：

（1）原料藥價格邊際企穩：天宇股份、九洲藥業

（2）制劑一體化進程快速推進：天宇股份、美諾華

（3）創新業務轉型陸續進入收獲期：華海藥業、奧銳特

風險提示：全球地緣政治格局惡化、全球原料藥競爭加劇、全球原料藥需求不及預期、集採降幅超預期。

注：文中報告節選自天風證券研究所已公开發布研究報告。

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標題：天風醫藥：一季度原料藥板塊業績表現良好，關注三條主线

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