央行構建新體系，流動性緊平衡成常態

开年以來流動性格局發生了重大調整，我們認爲背後的原因是央行持續構建並完善差異化流動性管理體系，結合4月流動性缺口測算結果，預計資金面還將維持“緊平衡”。伴隨央行態度緩和，長債利率下行的勝率邊際改善，但短期在資金尚未有實質寬松的背景下，利率或維持震蕩。

▍央行構建差異化流動性管理體系，整體取向寬松，但操作表現穩健。

我們認爲央行對於貨幣政策力度的調整，自始至終遵循着一個底層邏輯，即在穩匯率、防風險、促經濟等目標間動態平衡。目前央行貨幣政策延續“適度寬松”基調，在配合財政以及支持經濟修復的目標下，貨幣政策後續仍有寬松空間。然而在實際操作上，央行通過多種政策工具配合，展現了很強的掌控力，實現資金“貴而不緊”，避免引起市場預期過度調整和利率波動加大。

▍貨幣政策工具箱內容豐富，央行將擇機使用。

結合2025年政府工作報告中對於貨幣政策的相關表述，我們預計央行可能會擇機降息降准；基於买斷式逆回購釋放中長期流動性；國債买入操作也可能擇時落地；結構性政策工具或更多向科技創新、綠色發展、提振消費以及民營、小微企業等領域傾斜。此外，MLF操作改革以及對公开市場操作公告所發布的信息進行調整，不僅完善了多層次流動性管理框架，也能更好地與市場溝通、實現預期管理。

▍銀行負債壓力仍待緩解，指標上建議更多關注股份行融出修復和存單一級市場提價情況。

銀行負債端面臨較大壓力，尤其是長期資金流失的問題，反映在2月末資金利率和同業存單發行利率分化。近期存單提價行爲中止，但銀行中長期負債壓力很難完全通過市場自發解決，央行支持力度將成爲重要的影響因素。銀行體系融出能力的實質改善可以視作資金面確定修復，指標上，相較於國有行或整體的融出增加，我們認爲股份行的融出指標更具有參考性。

▍4月流動性缺口觀測：缺口較3月有所擴大。

①政府債供給壓力仍存，參考部分省市公布的地方債發行計劃以及歷史國債發行規律，預計4月政府債整體淨融資約6000億元；②4月財政收支差額預計1700億元；③M0小幅回流，繳准壓力下滑。綜上，完全排除MLF以及逆回購到期的因素，我們測算4月流動性缺口較3月將邊際擴大，資金面仍面臨一定的壓力。

▍後市展望：

4月流動性缺口較3月將邊際擴大，資金面仍面臨一定的壓力。中期維度，伴隨央行態度緩和，長債利率下行的勝率或有所改善。但短期在資金尚未有實質寬松、股債蹺蹺板仍存以及機構多空博弈加劇的背景下，利率或維持震蕩。

▍風險因素：

貨幣政策和財政支出不及預期，經濟復蘇情況與預期不符，海外流動性風險加劇。

注：本文節選自中信證券研究部已於當日發布的《晨會》；明明 章立聰 史雨潔 楊宏宇

標題：央行構建新體系，流動性緊平衡成常態

地址：https://www.iknowplus.com/post/205658.html