城投名單：未發債的城投有多少？如何尋找？

主要觀點

目前對於城投的界定沒有統一的標准，城投名單也未曾公开披露。發債城投的名單較爲易得，而非發債城投往往“隱身”於市場中。但我們知道，政企關系和業務性質是定義城投的核心，因此，我們通過尋找所有的城投，再剔除發債城投，從而得到未發行過標債的城投名單。首先，我們需要界定何爲城投。城投平台是由政府及其部門、機構出資設立和控股，根據政府意志定位功能、开展業務的公司。狹義來說，城投是由地方政府設立、承擔政府公益性或准公益性項目投融資功能的功能性地方國有企業；廣義來說，城投泛指由地方政府設立、幫助地方政府項目進行投融資的地方國有企業，主營業務可能還包括某些經營性業務。我們以廣義城投的業務爲標准進行篩選。其次，我們基於企查查的所有地方國有企業，通過“一看股東，二看名稱，三看業務”的“三步法”找出全國所有城投。最後，剔除發債城投後，我們找到了14960家非發債城投，佔全國城投總數的80.24%。

我們從企業規模、股東背景、業務類型、注冊資本幾方面考察非發債城投的特徵。從資產與人員規模來看，根據企查查的判斷標准，非發債城投大多爲小微企業；從負債規模來看，非發債城投的負債規模約爲5.2萬億元（2021年）。從股東背景來看，大多非發債城投爲國資委控股。從業務類型來看，非發債城投涉及較多公益性業務。從注冊資本來看，相比起發債城投，非發債城投的注冊資本較少，實力較低。

共23個省市有超過300家非發債城投，其中11個省市有超過600家，大多位於西部地區。貴州有1118家非發債城投，位居全國第一。從行政級別來看，大部分非發債城投爲地市級和區縣級平台。其中區縣級平台數量有9979家，佔比高達67%；地市級平台有3044家，佔比20%；省級、園區級平台僅分別佔比1%、5%。具體到省份看，除了天津市，各省的非發債城投均集中在區縣級。貴州區縣級平台有800家，佔比高達72%，四川、湖南等10個省份區縣級平台佔比超過70%。天津市地市級平台數量最多，佔比近50%，其次是區縣級平台，佔比35%。

我們選取非發債城投所在最多的十個省份，分別爲貴州、山東、江蘇、四川、新疆、河南、河北、浙江、湖南和雲南，具體考察其集中在哪些區域。貴州、山東有較多區縣級平台。貴州有5個區域擁有超過70家區縣級平台，其中超過100家的區域有安順市（177家）、遵義市（153家）。山東濰坊市也有100余家區縣級平台，臨沂市有71家。江蘇、山東有較多地市級平台。江蘇有6個區域擁有超過20家地市級平台，其中南京市有53家。山東有3個區域擁有超過20家地市級平台，其中濰坊市有29家。此外，江蘇還有較多園區級平台。江蘇南京、徐州、南通、蘇州這四個區域有10余家園區級平台。

隨着城投市場化轉型和國企分類改革的進程持續推進，城投的概念逐漸模糊，將逐步納入國企範疇，城投可能將消失在監管語境之中。自國發[2014]43號文明確剝離城投平台的融資職能以來，城投逐步走向市場化轉型道路。隨着國資委等部門頒布了《關於國有企業功能界定與分類的指導意見》以來，國企分類改革正持續推進，按照業務性質被歸爲“商業類”、“公益類”。按照現有標准，城投根據其業務類型，可被歸爲商業二類企業（指處於關系國家安全、國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域、主要承擔重大專項任務的一類企業）和公益類企業（以保障民生、服務社會、提供公共產品和服務爲主要目標）。

地方在持續推進國企分類改革和分類治理過程中，存在模糊城投隱性債務與經營性債務的邊界，進行全口徑監管的傾向。短期內，城投債務風險乃至國企債務風險均較爲可控。地方國企風險受到廣泛關注，多地發文表示要加強管控國企風險，提到“堅決守牢不發生債券違約底线”等相關表述。江蘇省審計廳在今年7月公布要在全國率先建立全口徑債務管理體系，防範化解風險隱患。長期來看，城投債務風險需根據後續政策導向進行判斷。在實現隱債清零，城投轉型爲經營性國有企業後，其債務的違約概率會上升，但根據廣東省清零後的表現來看，地方政府仍有可能控制風險，爲城投提供信用支持。全面隱債清零後，地方政府與城投的關系需根據後續政策導向作進一步判斷。

風險提示：數據統計偏差，模型設定不合理，城投政策變化。

報告正文

1、尋找非發債城投

目前對於城投的界定沒有統一的標准，局限於數據可得性，市場在做城投分類、城投監管政策、負債率等方面研究時只能基於發債城投的數據進行研究。但實際上市場上還存在大量從未發過債的城投，這部分城投名單難以尋找和定位，本文嘗試還原出所有的城投名單供投資者參考。雖然城投沒有統一的定義和標准，但我們知道，政企關系和業務性質是定義城投的核心。在尋找到所有城投後，我們剔除發債城投，從而得到未發行過標債的城投名單。

首先，我們需要界定何爲城投。城投平台是由政府及其部門、機構出資設立和控股，根據政府意志定位功能、开展業務的公司。因此，城投的某些業務實則是地方政府職能的延伸。而城投邊界的分歧主要在於主營業務及其性質，狹義來說，城投是由地方政府設立、承擔政府公益性或准公益性項目投融資功能的功能性地方國有企業，其業務主要包括基礎設施建設、土地整理、棚改、保障房建設、公用事業等。廣義來說，城投泛指由地方政府設立、幫助地方政府項目進行投融資的地方國有企業，主營業務可能還包括產業投資、文化旅遊業務等。我們以廣義城投的業務爲標准進行篩選。

其次，我們通過“三步法”找出全國所有城投，即“一看股東，二看名稱，三看業務”。一看股東：城投作爲政府及其部門、機構出資設立和控股的地方國有企業，其控股股東主要包括國資委、人民政府、財政局/財政部、園區管委會和其他政府部門（內含交通局、水利廳、住建局、文旅部等）等。考慮到我們重點關注非發債城投的債務問題，而如果企業爲政府間接持股，則會被其母公司並表，因而在此只選取政府直接持股企業。二看名稱：許多城投承擔了政府公益性或准公益性項目的投融資功能，名稱中往往帶有“城市建設/發展/更新/運營/投資”、“交通建設投資”、“國有資產運營”、“城鄉/新城鎮/農村建設”等關鍵詞，我們認爲如果企業名稱中包含上述關鍵詞，則將其判定爲城投。三看業務：廣義城投的業務主要包括三類：公益性業務、准公益性業務和經營性業務。其中公益性業務主要包括基礎設施建設、土地整理、棚改、保障房建設、安置房等；准公益性業務主要包括公用事業、交通運輸類業務等；經營性業務主要包括產業投資、文化旅遊、類金融、貿易和房地產开發等業務。因此，如果公司主營業務涵蓋上述所提業務，則將其判定爲城投。

我們基於企查查的所有地方國有企業（股東爲上述5類），再根據公司名稱和主營業務（滿足其一即可）進行二次篩選，最後剔除發債城投，找到非發債城投。

非發債城投數量龐大，共有14960家，佔全國城投總數的80.24%。截至2023年6月初，同花順口徑下的發債城投共有3685家，而我們尋找到的非發債城投共有14960家，佔到全國城投總數的80.24%。

2、非發債城投的特徵

從資產與人員規模來看，非發債城投大多爲小微企業；從負債規模來看，非發債城投的負債規模約爲5.2萬億元（2021年）。基於企查查對企業規模的分類，我們發現非發債城投多爲小微型企業，總共佔比近75%，其中小型企業（S）數量最多，佔比約爲50%，微型企業（XS）佔比近25%。大型企業僅773家，佔比5.17%。2021年地方非金融國企負債爲129.6萬億元，而各地城投佔比均值爲66%，因此城投負債約爲86.1萬億元。又因爲平均而言，城投有息債務佔總負債比重約爲60%，即51.5萬億元，且發債城投有息債務爲48.4萬億元，因此未發債城投有息債務爲3.1萬億元，進而推斷總負債規模大致爲5.2萬億元。

從股東背景來看，大多非發債城投爲國資委控股。54.5%的非發債城投由國資委控股，其次是財政部門、政府和園區管委會，分別佔比21.11%、9.18%和7.33%。

從業務類型來看，非發債城投涉及較多公益性業務。其中有84%（12561家）主營業務包含基礎設施建設等公益性業務；56%的城投主營業務包含准公益性業務。此外，還有8822家非發債城投开展經營性業務，佔比59%。

從注冊資本來看，相比起發債城投，非發債城投的注冊資本較少，實力較低。注冊資本一般指企業在登記機關登記注冊的資本額，爲股東認繳的出資總額或者發起人認購的股本總額。根據國發[2010]19號文對城投平台的定義，城投由地方政府及其部門、機構出資，因此注冊資本在一定程度上代表了城投實力。非發債城投的注冊資本主要集中在1千萬元到5億元之間，佔比近65%，而在這區間內的發債城投僅佔比24%。注冊資本在5億元以上的非發債城投僅佔21%，這一區間內的發債城投佔比卻高達76%。因此，相比起發債城投，非發債城投的注冊資本更少，實力不如發債城投。

3、非發債城投的特徵

整體來看，西部地區存在較多非發債城投。東部地區主要集中在河北、山東、江蘇、浙江等省，中部地區主要集中在河南、湖南等省，西部地區主要集中在四川、貴州、雲南、新疆等省。

共23個省份有超過300家非發債城投，其中11個省份有超過600家。貴州有1118家非發債城投，位居全國第一。以（發債城投有息債務+地方政府債務）/（一般公共預算收入+政府性基金收入）表示廣義債務率，2022年，貴州的廣義債務率爲703%，地方隱性債務壓力較大；雲南、新疆也有類似情況，位於該兩省的非發債城投有600-800家，且2022年廣義債務率均較高，雲南廣義債務率高達1136.70%，位居全國第一，新疆廣義債務率爲740.1%，位居全國第八。另外，江蘇、浙江兩省的發債城投和非發債城投的數量均較多，非發展城投佔總數約60%，遠低於全國80.24%的比例。

從行政級別來看，大部分非發債城投爲地市級和區縣級平台。從整體看，區縣級平台數量最多，有9979家，佔比高達67%；地市級平台有3044家，佔比20%；省級、園區級平台僅分別佔比1%、5%。具體到省份看，除了天津市，各省的非發債城投均集中在區縣級。貴州區縣級平台有800家，佔比高達72%，四川、湖南等10個省份區縣級平台佔比超過70%。天津市地市級平台數量最多，佔比近50%，其次是區縣級平台，佔比35%。

我們選取非發債城投所在最多的十個省份，分別爲貴州、山東、江蘇、四川、新疆、河南、河北、浙江、湖南和雲南，具體考察其集中在哪些區域。貴州、山東有較多區縣級平台。貴州有5個區域擁有超過70家區縣級平台，其中超過100家的區域有安順市（177家）、遵義市（153家）。山東濰坊市也有100余家區縣級平台，臨沂市有71家。江蘇、山東有較多地市級平台。江蘇有6個區域擁有超過20家地市級平台，其中南京市有53家。山東有3個區域擁有超過20家地市級平台，其中濰坊市有29家。此外，江蘇還有較多園區級平台。江蘇南京、徐州、南通、蘇州這四個區域有10余家園區級平台。

4、城投債務風險展望

目前對於城投企業的統計口徑尚不統一，城投名單始終成謎。爲了規範城投平台，監測並防範地方政府債務風險，原銀監會逐步建立並完善城投“名單制”信息管理系統。銀監發[2011]34號文指出要“進一步做好地方政府融資平台貸款風險監管工作”，“健全‘名單制’管理系統”。銀監辦發[2012]12號文指出“對於融資平台的存量貸款，應‘分類管理、區別對待、逐步化解’。”我們已知銀監會有一份融資平台名錄，財政部在2014年清理甄別存量政府債務時有一份認定的融資平台名錄。2018年8月，財政部再次摸排各地隱性債務，由地方自行上報融資平台名錄。發債城投的名單較爲易得，根據同花順口徑，截至2023年6月初，全國共有3685家城投公司，但該名單沒有包括還未發過債的城投，我們通過“三步法”，尋找到了非發債城投的名單，以供參考。

隨着城投市場化轉型和國企分類改革的進程持續推進，城投的概念逐漸模糊，將逐步納入國企範疇，城投可能將逐漸消失於監管語境。自國發[2014]43號文明確剝離城投平台的融資職能以來，城投逐步走向市場化轉型道路。新預算法實施後，地方國有企業(包括融資平台公司)舉借的債務依法不屬於政府債務，由國有企業負責償還，地方政府不承擔償還責任。這意味着在法律意義上，城投平台的債務端與其他國企地位一致。2015年12月，隨着國資委等部門頒布了《關於國有企業功能界定與分類的指導意見》，以及與之相配套的《中央企業功能界定與分類實施方案》，國企分類改革正持續推進，按照業務性質被歸爲“商業類”、“公益類”。按照現有標准，城投根據其業務類型，可被歸爲商業二類企業（指處於關系國家安全、國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域、主要承擔重大專項任務的一類企業）和公益類企業（以保障民生、服務社會、提供公共產品和服務爲主要目標）。

地方在持續推進國企分類改革和分類治理過程中，存在模糊城投隱性債務與經營性債務的邊界，進行全口徑監管的傾向。短期內，城投債務風險乃至國企債務風險均較爲可控。在2020年末，永煤違約後，地方國企風險受到廣泛關注，多地發文表示要加強管控國企風險。2021年3月28日，國資委正式印發了《關於加強地方國有企業債務風險管控工作的指導意見》（下文簡稱“《指導意見》”），意在指導地方國資委進一步加強國有企業債務風險管控工作，有效防範化解企業重大債務風險，堅決守住不引發區域性、系統性金融風險的底线。2023年5月，山東省國資委發布《關於加強省屬企業財務管控防範債務風險工作指導意見》，強調堅決守牢不發生債券違約底线。對於城投而言，無論是其隱性債務還是經營性債務，都得到了地方有力的信用支撐。江蘇省審計廳在今年7月公布的《2022年度省級預算執行和其他財政收支情況審計結果》中表示，要在全國率先建立覆蓋政府債務、隱性債務、經營性債務的全口徑債務管理體系，堅持底线思維，防範化解風險隱患。實際上，只要地方仍在推動國有企業做大做優做強，爲了防範債務風險引發的系統性金融風險，也爲了繼續發展當地經濟，地方政府仍會嚴守底线，對城投企業乃至國有企業進行監管。因此，就現階段而言，整體國企債務風險都較爲可控。

長期來看，在實現隱債清零，城投轉型爲經營性國有企業後，其債務的違約概率會上升，但地方政府仍有可能控制風險，爲城投提供信用支持。隱債清零後，城投債務在監管語境下都屬於市場化債務，地方政府在法理上將不承擔城投債務的救助和化解義務，城投債務的違約概率會隨之上升。但從廣東省率先實現全面隱債清零後的市場表現來看，廣東城投信仰並未因隱債清零而受到影響，市場依然認可廣東城投。城投作爲地方政府推進當地基礎設施建設的重要工具，對於地方政府有着重要且不可替代的作用，並且城投債務違約可能會給當地政府信用帶來負面影響。因此政府仍可能通過整合平台、資產注入、打通融資渠道等方式幫助城投獲取更多發展機會，也可能會在城投陷入危機時提供救助，所以城投債務的違約概率雖然會上升，但風險可控。全面隱債清零後，地方政府與城投的關系需根據後續政策導向作進一步判斷。

風險提示：數據統計偏差，模型設定不合理，城投政策變化。

注：本文節選自國盛證券研究所於2023年10月18日發布的研報《城投名單：未發債的城投有多少？如何尋找？》，分析師：楊業偉S0680520050001、趙增輝S0680522070005