“廣場協議”的三個誤區

導讀

廣場協議本質上是對日本產業競爭優勢的事後確認，因而日元升值並未帶來貿易格局的扭轉。站在當前時點來看，特朗普通過寄希望於“弱美元”來扭轉所謂“貿易不平衡”的局面既無必要也無可能。

摘要

1、日本並非“被脅迫”，廣場協議的各方利益考量：

日本並非受美國“脅迫”而籤署廣場協議，相反，日本政府對於日元升值表現出歡迎態度。日本央行對日元升值的歡迎態度源於兩方面：

一方面是寄希望於通過日元升值扭轉資本流出的局面，從而降低國內私人投資減緩對經濟的拖累程度；

另一方面在於貿易战略的調整，日本政府從注重企業出口轉向鼓勵企業出海。

美國對於美元貶值的訴求是國內經濟重現“類滯脹”特徵、貿易赤字迅速擴大、美元在投機性交易下偏離基本面的綜合結果。

1）1984年美國經濟重現類滯脹特徵，這導致美國爲扭轉雙赤字所能使用的財政和貨幣政策工具較爲受限；

2）1984年美國貿易赤字呈現加速擴張的趨勢，促使美國着眼於貿易和匯率政策；

3）1984年9月美聯儲开始降息，但直至年底美元指數不降反升，這加重了美國政府對於在外匯市場上存在投機性交易、進而美元已經偏離基本面的懷疑。

2、日元升值並非廣場協議決定，廣場協議的幹預效果： 

廣場協議並非是美元貶值的決定性因素，將其描述爲“刺破美元泡沫的催化劑”更爲合適。美元走貶的最大支撐來自於美日利差的縮窄。

廣場協議對匯率幹預之所以成功，關鍵在於政府和市場的“同心協力”。如果政府意愿與由基本面因素決定的價格相悖，直接幹預往往收效甚微。

3、貿易逆差並未得到扭轉，美元貶值的反向作用：

廣場協議雖然達到了美元貶值的目的，但未能扭轉美國貿易逆差的格局。美元指數在1988年初已經回到了1980年底开啓大幅升值前的水平，但當年的貿易逆差仍是1980年的6倍。

廣場協議未能扭轉貿易不平衡的原因在於：

1）美元貶值吸引了大量外國投資，資本淨流入在短期內產生的設備和物料進口需求支撐了廣場協議籤署後的進口韌性。

2）相較海外投資，美國企業投資本土的意愿不升反降，這使得美國本土企業在國內的資本積累速度較海外更慢，抑制了商品出口。

3）美國貿易赤字無法扭轉的深層次原因在於，美國在資本品的競爭優勢相較其他國家（如日本）的下滑，而這非匯率貶值所能彌補。

4、“廣場協議2.0”的可能性：

一是，在美國經濟表現強勁的背景下，國內政策的調整空間較多，美國可以通過逐步壓降財政支出達到縮減“雙赤字”的效果，而不必求助於匯率的協調幹預。

二是，“盧浮宮協議”的經驗已經表明，在龐大的市場交易體量面前，如果政府與市場的觀點相悖，政府幹預極有可能以失敗告終。

三是，從產業競爭優勢的角度，美國在半導體、軟件服務、人工智能等領域具有領先地位，而中國在電動汽車、光伏、機電產品等佔據優勢，況且美國部分產品的出口能力受到國家安全等政治因素的阻礙，這些都無法通過匯率調整得到解決。

5、風險提示：特朗普政府關稅政策超預期，匯率波動加大

注：本文來自國泰君安2025年2月26日發布的《【國君宏觀】“廣場協議”的三個誤區——匯率“新視野”系列四》，報告分析師：韓朝輝、張劍宇、汪浩、黃汝南、劉姜楓

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