如何看待2025財政政策力度及節奏？

2025年以來我國財政政策顯著加碼，赤字率升至歷史高位，並通過兩本账聯動加大逆周期調節力度。

一季度，全國財政支出同比增長5.6%，而收入同比下降2.6%，反映出財政刺激節奏前置、發力加快。

在宏觀效果層面，一季度GDP同比增長5.4%，社零、制造業和基建投資表現亮眼，體現財政政策對內需修復的關鍵支撐作用。

然而，4月外部環境擾動加劇，制造業PMI及新出口訂單指數等先行指標回落，疊加中美貿易摩擦風險重現，財政刺激的持續性與傳導效率成爲政策成效的關鍵變量。

展望後續，財政政策將繼續圍繞促消費、新基建、科技創新三大方向，強化政策落地與資金傳導，以確保內需修復趨勢延續，爲全年增長目標築牢支撐。

▍財政政策加力前置，支出結構呈現出民生優先、結構優化的鮮明特徵，財政資源明顯向教育、社會保障和醫療等關鍵領域傾斜。

2025年財政赤字大幅擴張，我們將狹義財政赤字、地方新增專項債、特別國債以及特殊再融資債等一並納入財政力度考量，則這一口徑下的2025年財政規模爲13.86萬億元，比2024年增加約2.5萬億元。我們測算，可以對經濟產生實質性影響的財政規模從2024年的10.7萬億提高至2025年的14.4萬億，佔上年名義GDP的比重從8.3%提高至10.4%。2025年一季度財政兩本账合計支出同比增長5.6%，而收入同比下降2.6%，收支剪刀差顯著擴大。2025年一季度教育、社會保障和就業、衛生健康三項民生領域的支出佔一般公共預算支出的比例達42%，超過財政預算報告中37%的目標，增速領先整體支出增速，突顯穩就業、保民生仍是當前財政政策的核心目標。

▍2025年一季度，財政資金集中投放，政府債券淨融資規模明顯擴大，爲宏觀經濟運行提供了有力支撐。

Wind數據顯示，一季度政府債淨融資達4.096萬億元，遠超去年同期；一季度新增專項債發行約9600億元，1-4月接近1.2萬億，同時多地明確提出力爭上半年發行完畢，後續專項債發行進度有望進一步加快。超長期特別國債計劃全年發行1.3萬億元，一季度已开始預撥使用。在上述債務工具前置帶動下，財政支出節奏明顯加快，成爲支撐內需修復的關鍵力量。一季度GDP同比增長5.4%，比上年四季度環比增長1.2%，經濟順利實現“开門紅”，財政靠前發力的政策取向已從資金層面向需求層面逐步傳導。

▍財政仍存進一步發力空間，以內需復蘇及科技創新對衝關稅擾動影響。

4月PMI降至49.0%、制造業新出口訂單指數跌至44.7%，顯示短期外需形勢依然嚴峻，財政政策仍需在內部需求側維持強度。根據5月12日發布的《中美日內瓦經貿會談聯合聲明》，按照當前30%的加徵關稅水平线性，我們靜態測算關稅對全年出口的拖累爲4-5個百分點，對GDP增長的拖累在0.5-1個百分點左右，則相應GDP缺口約爲0.7-1.4萬億，所需增量財政刺激規模約在1-2萬億元之間，中位數約爲1.5萬億元。從資金投向上來看，我們認爲加碼方向可重點關注消費和社會保障、新基建以及科技創新等內需及科技創新領域。

▍結論：

2025年以來財政政策展現出前所未有的規模和力度，通過赤字擴張與結構性投向聯動，承擔起穩定宏觀預期與修復內需的雙重任務。一季度政策托底效應初步顯現，但面對外需疲弱與結構性壓力疊加的局面，仍需在消費撬動、投資落地與風險緩釋等方面持續發力。當前財政政策的核心挑战已不僅在於“規模”，更在於“效率”與“傳導”。後續應加強政策執行進度、提升資金使用效率，確保財政資源在關鍵領域發揮更大的邊際效用，爲全年經濟穩定運行提供更堅實支撐。

▍風險因素：

國內政策力度超預期變化；經濟復蘇不及預期；海外主要經濟體衰退風險；地緣政治衝突進一步加劇。

注：本文節選自中信證券研究部已於2025年發布的《如何看待2025財政政策力度及節奏？》報告，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見報告。分析師：明明彭陽章立聰周成華